Federal Reserve: cos’è e come funziona davvero

Un comitato si riunisce otto volte l’anno. Annuncia un numero, in genere diverso dal precedente di un quarto di punto percentuale, oppure lo lascia invariato. Nel giro di pochi minuti cambiano le offerte sui mutui, si muovono le valute e un’azienda dall’altra parte del mondo rivaluta se costruire o meno uno stabilimento.

Il contrasto tra la modestia dell’azione e l’enormità delle conseguenze rende la Federal Reserve terreno fertile per i miti. C’è chi la descrive come una macchina che stampa denaro, chi come un cartello privato e chi come la regia occulta dietro ogni fase di espansione o crisi. In parte è politica, ma molto dipende dal fatto che il meccanismo reale viene spiegato di rado. E quando manca una spiegazione, le storie riempiono il vuoto.

Il meccanismo non è particolarmente complicato: è soltanto poco familiare e agisce attraverso una catena di conseguenze, non tramite un’unica leva. Quando impari a seguire quella catena, gran parte dei miti svanisce. Rimangono compromessi davvero difficili, che vale la pena discutere nel merito.

Cos’è la Federal Reserve, in poche parole?

La Federal Reserve è la banca centrale degli Stati Uniti. Fu istituita con il Federal Reserve Act del 1913, dopo che una serie di crisi bancarie — soprattutto il panico del 1907 — aveva dimostrato quanto fosse fragile un sistema privo di un prestatore di ultima istanza.

Svolge quattro funzioni principali. Conduce la politica monetaria, cioè influenza il costo del credito nell’economia. Agisce come prestatore di ultima istanza per le banche solvibili che affrontano una crisi di liquidità. Vigila e regolamenta una parte importante del sistema bancario. Infine, gestisce infrastrutture essenziali per i pagamenti, compensando una quota significativa degli assegni e dei trasferimenti elettronici effettuati nel Paese.

Il dibattito pubblico riguarda soprattutto la prima funzione. Gran parte del lavoro quotidiano dell’istituzione riguarda invece le altre tre.

Chi possiede la Fed: è pubblica o privata?

È qui che il dibattito si accende. La risposta più onesta è che la struttura è davvero insolita, ed è proprio per questo che le affermazioni più categoriche tendono a essere sbagliate.

La Fed è organizzata su due livelli. Il Board of Governors di Washington è un’agenzia del governo federale. I suoi sette governatori vengono nominati dal Presidente e confermati dal Senato. Restano in carica per quattordici anni, con mandati sfalsati appositamente affinché un singolo presidente non possa modificarne rapidamente la composizione.

Al livello inferiore ci sono dodici Federal Reserve Bank regionali, con sedi in città come New York, Chicago e San Francisco. Sono strutturate come società e le banche commerciali aderenti al sistema sono tenute ad acquistarne quote.

Le banche aderenti possiedono quindi delle quote, ed è da qui che nasce la teoria del cartello privato. Ma queste quote non funzionano come normali azioni: non possono essere vendute o scambiate, non conferiscono un controllo significativo sulla politica monetaria e danno diritto a un dividendo limitato per legge, non legato agli utili. Inoltre, i titolari non hanno diritto ai profitti del sistema: una volta coperte le spese e pagato il dividendo previsto, la Fed trasferisce gli utili rimanenti al Tesoro degli Stati Uniti. In molti anni questi versamenti hanno raggiunto decine di miliardi di dollari.

Le decisioni sui tassi vengono prese dal Federal Open Market Committee, composto da dodici membri con diritto di voto: i sette governatori pubblici, il presidente della Fed di New York come membro permanente e, a rotazione, quattro degli altri undici presidenti regionali. La componente pubblica dispone quindi di una maggioranza strutturale.

Definirla un’istituzione esclusivamente privata è sbagliato. Ma è sbagliato anche considerarla un normale dipartimento governativo. È nata come compromesso tra il controllo federale centralizzato e gli interessi bancari regionali: la complessità della sua struttura riflette proprio quel compromesso.

Che cosa controlla davvero la Federal Reserve?

Molto meno direttamente di quanto si pensi. È il concetto più utile da capire.

La Fed stabilisce un intervallo obiettivo per il tasso sui federal funds, cioè il tasso a cui le banche si prestano riserve overnight. Tutto qui: questa è la sua leva.

Non stabilisce direttamente i tassi sui mutui, sulle carte di credito, sui prestiti alle imprese o sui conti di risparmio, né i rendimenti obbligazionari. Questi valori vengono determinati dai mercati e dai singoli intermediari. La Fed fissa il prezzo del finanziamento più breve e sicuro del sistema, confidando che si trasmetta al resto dell’economia.

La trasmissione è abbastanza affidabile da essere utile, ma abbastanza imperfetta da riservare spesso sorprese. A volte la Fed alza il proprio obiettivo mentre i tassi sui mutui scendono, perché questi ultimi dipendono dalle aspettative di lungo periodo su crescita e inflazione, non dal tasso overnight di oggi. Chi interpreta ogni decisione della Fed come un ordine diretto alle banche ignora questo passaggio e finisce poi per considerare inspiegabile qualsiasi divergenza.

Come fa un tasso overnight a influenzare il tuo mutuo?

Attraverso una catena, con una trasmissione imperfetta a ogni passaggio.

Il tasso overnight determina il costo dei finanziamenti a brevissimo termine nel sistema. Questo influenza i tassi di mercato a breve, che a loro volta incidono sul costo generale della raccolta bancaria. Quanto una banca paga per finanziarsi contribuisce a determinare il tasso che deve applicare per concedere prestiti in modo redditizio. Nel frattempo, l’andamento previsto del tasso overnight negli anni successivi è uno dei principali fattori che influenzano i rendimenti obbligazionari a lungo termine. I tassi sui mutui vengono calcolati sulla base di questi rendimenti, non direttamente sul tasso overnight.

Per questo gli economisti affermano che la politica monetaria agisce con ritardi lunghi e variabili. Una modifica introdotta oggi attraversa una catena di decisioni prese da milioni di soggetti diversi, e l’effetto completo su occupazione e prezzi può richiedere un anno o più. La Fed è come il timoniere di una nave che reagisce diversi minuti dopo aver girato il timone: questa immagine spiega molti dei suoi comportamenti.

Come si studia la Federal Reserve su Astra Trainer

La Federal Reserve fa parte del percorso Sistemi monetari del mondo Business & Finance, che comprende venti corsi dedicati all’origine del denaro, al modo in cui le banche lo creano attraverso il credito e alle ragioni per cui la Federal Reserve prende determinate decisioni.

In questo argomento, l’ordine conta più che in molti altri. La politica della Fed diventa comprensibile solo dopo aver capito come le banche creano moneta, perché il tasso overnight serve proprio a modificare le condizioni economiche del credito, e sono i prestiti a creare i depositi. Seguendo lezioni di circa cinque minuti nell’ordine giusto, la catena si compone da sola. Leggendo soltanto titoli isolati, invece, il tema rimane misterioso per quanto tu possa approfondirlo. Una guida ti accompagna nei passaggi meno intuitivi e sotto ogni lezione trovi uno spazio di discussione.

Operazioni di mercato aperto e sistema floor: come funzionano?

Esistono due risposte: una storica e una attuale. E molte spiegazioni continuano a proporre soltanto quella storica.

Prima del 2008, la Fed raggiungeva il proprio obiettivo modificando la quantità di riserve. Poiché le riserve erano scarse, l’acquisto di titoli del Tesoro ne aumentava la disponibilità e spingeva verso il basso il tasso overnight; la vendita, invece, sottraeva riserve e faceva salire il tasso. Queste erano le operazioni di mercato aperto, da cui deriva l’immagine di una banca centrale che raziona una risorsa scarsa.

Dal 2008, dopo che la crisi ha immesso nel sistema una grande quantità di riserve, la scarsità è scomparsa. Quando le riserve sono abbondanti, modificarne la quantità non basta più a spostare il tasso, perché non esiste una carenza da accentuare.

La Fed è quindi passata a un sistema floor, o sistema a pavimento. Paga interessi sui saldi di riserva detenuti presso di sé. Poiché nessuna banca presta a un’altra a un tasso inferiore a quello che può ottenere senza rischi dalla stessa Fed, il tasso amministrato crea un limite minimo per il tasso di mercato. Per cambiare orientamento, la Fed modifica quanto paga: non deve modificare la quantità di riserve esistenti.

Questo singolo cambiamento chiarisce un’intera categoria di dubbi. Quando ci si chiede perché le migliaia di miliardi di dollari in nuove riserve create dopo il 2008 non abbiano prodotto un’inflazione proporzionale, parte della risposta è che le riserve non sono denaro in circolazione. Appartengono a uno strato del sistema dal quale famiglie e imprese non possono spendere, e le banche erano disposte a conservarle perché la Fed pagava loro degli interessi. Le riserve si trasformano in spesa soltanto se sostengono nuovi prestiti, ma il credito è limitato dal capitale, dal rischio creditizio e dalla domanda, non dalla quantità di riserve.

Cos’è il quantitative easing? Significa stampare denaro?

Il quantitative easing, o allentamento quantitativo, consiste nell’acquisto su larga scala da parte della Fed di attività a più lunga scadenza, in genere titoli del Tesoro e titoli garantiti da mutui.

L’obiettivo è influenzare i tassi a lungo termine quando quello overnight è già vicino allo zero e non può essere abbassato in modo utile. Acquistando obbligazioni a lunga scadenza, la Fed ne fa salire i prezzi e scendere i rendimenti. Poiché i tassi sui mutui e sui prestiti alle imprese si basano su questi rendimenti, lo scopo è allentare le condizioni finanziarie quando la leva convenzionale è ormai esaurita.

Significa stampare denaro? È un’espressione popolare, ma non descrive correttamente il meccanismo. Quando la Fed acquista un’obbligazione da una banca, la banca cede il titolo e riceve riserve. Il totale delle sue attività non cambia: ha semplicemente scambiato un’attività con un’altra, sostituendo un’obbligazione con riserve. Non viene creato alcun nuovo deposito sul conto di qualcuno e le riserve non possono essere spese nell’economia.

L’espressione coglie qualcosa soltanto negli effetti indiretti. Riducendo i rendimenti e incoraggiando il credito, il QE punta a stimolare i prestiti delle banche commerciali, che invece creano depositi. Mira quindi alla creazione di moneta senza realizzarla direttamente.

Cos’è il doppio mandato della Fed e perché crea conflitti?

Il Congresso ha affidato alla Fed un mandato composto da tre obiettivi, spesso ridotti a due perché il terzo tende a derivare dagli altri: massima occupazione, prezzi stabili e tassi d’interesse a lungo termine moderati.

Nella maggior parte dei casi questi obiettivi sono compatibili. Un’economia stabile e con un’inflazione contenuta tende a favorire un’occupazione elevata, senza richiedere scelte dolorose.

Il problema nasce quando gli obiettivi divergono, proprio nei momenti in cui la politica monetaria conta di più. Se l’inflazione è alta mentre aumenta anche la disoccupazione, il mandato indica due direzioni opposte. Alzare i tassi contrasta l’inflazione ma peggiora la disoccupazione. Abbassarli sostiene l’occupazione ma rischia di alimentare l’inflazione. Non esiste un’impostazione capace di soddisfare entrambi gli obiettivi, né la legge contiene una formula che indichi quale privilegiare.

A decidere è quindi un comitato. Vale la pena soffermarsi su questo punto, perché cambia il modo di vedere l’intera istituzione. La Fed non è una macchina che calcola il tasso ottimale a partire da alcuni dati. È un gruppo di persone che esercita il proprio giudizio in condizioni di incertezza, usando modelli che sa essere imperfetti e seguendo un mandato incapace di risolvere il caso più difficile. Economisti ragionevoli possono dissentire su queste decisioni mentre vengono prese, e alcune divergenze non trovano una risposta definitiva neppure a posteriori.

Perché la Fed agisce lentamente e comunica così tanto?

Entrambi i comportamenti possono sembrare segni di timidezza, ma si comprendono meglio considerando i ritardi della politica monetaria.

Poiché gli effetti delle decisioni richiedono un anno o più per manifestarsi, la Fed agisce sempre in base a una previsione, non soltanto alle condizioni presenti. Procedere con grandi variazioni significa rischiare di scoprire, dodici mesi dopo, di aver superato un obiettivo che non era ancora visibile. Muoversi per incrementi di un quarto di punto e osservare che cosa accade è la risposta più prudente quando i segnali arrivano in ritardo.

Anche la comunicazione è un vero strumento di politica monetaria, non una semplice attività di pubbliche relazioni. Poiché i tassi a lungo termine dipendono dall’andamento futuro atteso di quelli a breve, orientare le aspettative permette di muovere oggi i tassi a lungo termine senza modificare subito quelli correnti. Questo strumento è chiamato forward guidance, o indicazione prospettica. Ecco perché i funzionari tengono discorsi che sembrano dire pochissimo, ma lo fanno con estrema precisione. La precisione è il punto: i mercati valutano l’intero percorso futuro, non soltanto il livello attuale. Una frase capace di modificare quel percorso atteso produce effetti reali.

Questo spiega anche perché, negli ultimi decenni, la comunicazione della Fed sia diventata molto più strutturata. Un’istituzione che usa le aspettative come strumento principale non può permettersi di sorprendere i mercati.

Come ricordare tutti i passaggi

Un sistema floor, una catena di trasmissione con cinque passaggi, uno scambio di attività che non equivale a stampare denaro e un mandato che, sotto pressione, entra in contraddizione con sé stesso. Sono troppi elementi da ricordare dopo una sola lettura, ma conoscerli fa la differenza tra comprendere una decisione sui tassi e limitarsi a sentirne parlare.

Il mondo Business & Finance è stato progettato proprio per colmare questa distanza. Ogni argomento è seguito da un quiz e ogni corso termina con un esame finale di dieci domande. Il turno quotidiano di Connections e il cruciverba 10x10 vengono generati dalle lezioni dello stesso mondo: termini come liquidità, libro mastro, domanda e offerta tornano così sotto forma di esercizio, non di semplice ripasso, con una nuova sfida ogni giorno. Missioni quotidiane, punti e serie di giorni consecutivi ti aiutano a continuare quando la motivazione cala, cosa che con un argomento del genere tende ad accadere intorno alla seconda settimana.

Se preferisci non studiare da solo, un Circle ti assegna a un piccolo gruppo con un obiettivo settimanale condiviso e uno scrigno che si apre soltanto quando lo raggiungete insieme. Ci sono anche sessioni dal vivo in cui tutti affrontano contemporaneamente la stessa lezione.

Che cosa non può fare la Federal Reserve?

L’elenco è breve, ma questi limiti spiegano gran parte delle aspettative deluse nei suoi confronti.

Non può risolvere i problemi dell’offerta. Se i prezzi aumentano perché l’energia scarseggia o le catene di approvvigionamento sono interrotte, alzare i tassi non produce più petrolio e non sblocca un porto. La Fed può soltanto ridurre la domanda finché non torna in equilibrio con l’offerta limitata: uno strumento poco preciso e doloroso per affrontare un problema che non ha causato.

Non può intervenire su singoli settori. La politica monetaria riguarda l’intera economia: la Fed non può raffreddare il mercato immobiliare e, nello stesso tempo, sostenere l’industria manifatturiera. Dispone di un’unica manopola per tutto.

Non può stabilire la politica fiscale. Le tasse e la spesa pubblica sono di competenza del Congresso e spesso spingono in direzione opposta rispetto alla politica monetaria.

Non può eliminare le recessioni. Può attenuarle, accorciarle e, a volte, provocarle deliberatamente quando l’alternativa è un’inflazione ormai radicata. I cicli economici esistevano prima delle banche centrali e non sono scomparsi con la loro nascita.

Infine, non può evitare di agire nell’incertezza. Non conosce il vero stato dell’economia, ma soltanto statistiche pubblicate in ritardo e poi riviste. Non sa con precisione quanto tempo servirà perché le sue decisioni producano effetti. Ogni scelta viene presa con informazioni incomplete sul presente e una previsione di un futuro che difficilmente seguirà i piani.

Cosa ricordare sulla Federal Reserve

La leva è più piccola di quanto suggeriscano i miti: un solo tasso interbancario overnight che si propaga verso l’esterno, perdendo precisione a ogni passaggio. Gran parte dei tassi che incontri nella vita quotidiana viene stabilita dai mercati e dagli intermediari in risposta a quel segnale, non direttamente dalla Fed.

La struttura è un compromesso, non una cospirazione: un consiglio pubblico con la maggioranza dei voti, dodici banche regionali con quote non negoziabili e dividendi limitati, e gli utili trasferiti al Tesoro. Insolita? Sì. Segretamente privata? No.

Il meccanismo moderno si basa su un prezzo, non su una quantità. Dal 2008 la Fed orienta i tassi pagando interessi sulle riserve anziché razionarle. Capire questo passaggio risolve gran parte degli apparenti paradossi della politica monetaria successiva alla crisi.

La parte più difficile, però, non è affatto meccanica. Quando occupazione e inflazione indicano direzioni opposte, non esiste una regola che decida. A scegliere sono delle persone, pubblicamente, basandosi su dati in ritardo e modelli imperfetti. Capire il funzionamento della Fed non ti dice quale decisione dovrebbe prendere. Ti permette però di seguire il dibattito con cognizione di causa, cosa che gran parte dei commenti non offre.

Nulla di tutto questo costituisce una consulenza finanziaria e non serve avere una formazione in economia per comprenderlo. È il sistema operativo che si nasconde sotto quasi ogni notizia economica che leggerai quest’anno.